CBOT大豆期货价格在USDA供需报告强势利多刺激下，于5月10日急速飙升至1100美分/蒲式耳附近，可谓“一步到位”，而后回调速度和持续时间比此前预期的更快、更长。相比较而言，其间国内油脂价格算得上是“瀑布式”下挫，不到两周时间便跌到了3月初的低点。在这波回调的过程中，类似4月下旬的行情而更甚于4月下旬的情形，“卖油(豆油/棕榈油)买粕”套利异常活跃。

截至5月23日，连豆油1609合约收盘于5738点位，为自3月4日以来最低位，对比5月11日收盘价6384点，中间下滑近650点。同日，国内散装一级豆油均价为6116元/吨，较此前高点即5月11日均价6591元/吨下挫475元/吨，跌幅高达7.21%。

炒作题材更替油粕强弱悄变

资金的大肆做空或“买粕”对冲操作自然是很明显的，但吸引资金转而做空油脂而不是继续做空豆粕的“动机”是什么呢？概括来说，从2014年8月份延续至2016年4月上旬的“油脂强势、豆粕弱势”格局，从油脂方面看，较大程度上还是受益于全球油脂特别是棕榈油减产的利多持续发酵，炒作题材很明显也很强势。

从豆粕方面来看，在阿根廷大豆减产之前，全球大豆供需格局或供需基调是偏宽松的，题材上永远是“全球大豆丰产”，CBOT大豆期货价格持续承压于1000美分/蒲式耳下方来消化这方面的压力，这令与大豆价格联动性更强的豆粕品种同时承压。相比较而言，油脂方面的炒作题材更能吸引资金介入，而且推涨的也“名副其实”。

但从南美特别是阿根廷大豆大幅减产“坐实”之后，情况却截然不同，全球大豆供需平衡已经发生了根本性的转变，此前一直令CBOT大豆期货承压的“偏宽松”的供需格局，随着南美大豆的减产，已经变成了“供需或将更为紧俏”的基调。

这是一种“长期利好”，力度类似甚至强于此前“棕榈油减产”的利好，加上市场对“下半年拉尼娜天气将在大概率上发生并引发美国生长期的天气炒作”存有预期，多重利好叠加，相当于昭示大家，CBOT大豆价格在中长期趋势上将是上移的格局。这必然是利多国内油粕价格的，而且从大豆进口成本上看，CBOT大豆期货价格上涨到此前近1100美分/蒲式耳高位，国内大豆进口成本提高了，油粕价格自然将随之抬升。

供需渐趋疲软油脂更易承压

从现货基本面来看，首先，棕榈油近期表现甚是疲弱，对豆油等其他油脂价格形成同向的拖累，所谓“成也萧何，败也萧何”，棕榈油进入增产周期，产量出现季节性回升，出口表现不够理想。经过长达8个月的推涨，更多投资者认为，棕榈油减产的利多效应已随增产季节的来临而“消化殆尽”了，而且，与这时的“南美大豆减产”这一强势利多相比，棕榈油减产题材显然已经不足以吸引资金“继续停留”了。那么，理所当然的，资金从“油脂战场”迅速转移到“豆、粕战场”，自然利多豆粕、利空油脂。

其次，随着水产养殖、畜牧养殖的回暖，与粕类品种需求缓慢提升相比，油脂特别是豆油品种则进入了需求淡季。同时，临储菜籽油从去年12月份开始至今一直在不断地抛售，对豆油等其他油脂的替代情况较为普遍，且预计菜籽油拍卖将延续到7月上中旬。从基本面上看，油脂也是“输家”，这促使工厂更倾向于采用“挺粕抛油”的策略。

全球油脂紧俏，续跌动能料弱

如果仅从基本面现状考虑，油脂价格并不至于跌到如此低的水平，笔者认为，连豆油Y1609合约在6000点位附近反而与当前的油脂基本面现状较为吻合。资金的技术性对冲操作在其中起到了更为主要的压制作用，并将油脂价格推向“超跌”的状态。若还从基本面现状看，油脂在目前的价格水平进一步下滑的空间及动能预计有限。

从全球角度来看，棕榈油、菜籽、菜籽油减产的情况实际存在；国内豆油现货库存(截至5月20日为72.26万吨)虽然出现缓慢回升趋势，但仍处在偏低水平，菜籽油的抛售实际上可以理解为是对国内豆/棕油库存偏低、菜籽/菜籽油进口受限等情况的一种“补充”，并不足以令油脂价格进一步下探。

棕榈油市场，穆斯林国家斋月时间将从6月上旬开始，在斋月期间及此前，马来西亚棕榈油出口表现将持续良好，对棕榈油价格形成支撑。且从中长期来看，棕榈油减产所带来的利好，尚有进一步消化的空间。

《油世界》在近几期报告中提醒，“全球油脂产量紧缺状况可能尚未得到充分认知”、“2016年棕榈油紧缺情况将比预期中更为严重”，“尽管厄尔尼诺现象基本结束，且近日东南亚降雨普遍增多，但前期干旱影响才出现端倪，目前预计2016年1～9月全球棕榈油产量较去年下降190万吨。”

油脂初显企稳，关注粕类走向

5月24日，国内油脂价格初步显露“止跌企稳”迹象。在美联储升息预期压力下，此前表现持续异常强势的CBOT豆粕期货价格遭遇获利了结，自高位回落，跟随其他大宗商品跌势。但恰恰是受助于豆粕期货价格高位回落、部分“买粕卖油”套利的出脱，反向限制了油脂期货价格进一步下跌。

当前需要考虑的是，油脂价格跌势会否就此打住？CBOT大豆期货价格回调趋势会否延续？豆粕价格会否进一步回调？在美豆播种加速、基本面缺乏新鲜利好指引且美元加息压力有望进一步发酵的背景下，CBOT大豆期货价格短期有望进一步回调整理、蓄积动能，最近的指引将是6月中旬的供需报告。

其间豆粕品种有望进一步“补跌”，油脂价格有望止跌、而后“被动抬升”，实际上也可以理解为是对目前“超跌”状态的一种正常修复。但就此展开持续的反弹态势尚不具备更为有利的条件，暂以低位区间震荡徘徊看待。激进型投资者可逢低短多试探，设好明确止损即可。现货需求主体建议在目前低位进一步补充，以三五天的库存量为参考标准，贸易主体库存偏紧者可寻低适当采购。

美豆强势难改油脂谨慎看空

对于中长期CBOT大豆期货价格走势，笔者目前仍保持看涨的观点，1100美分/蒲式耳可能不是终点。

一方面，近月巴西大豆出口步伐迅猛，引发市场预期该国出口商将迅速消耗该国大豆供应，国内库存最终将耗尽，从而刺激对美国大豆的需求，这将支撑大豆市场。《油世界》报告显示，今年1～4月份巴西大豆消费量已比去年增加840万吨，未来几个月需求配给压力较重，对美国和阿根廷需求有利，但考虑到今年阿根廷供应情况远逊于上年，未来3～8个月整体需求将回归美国。今年5～8月南美大豆出口预期下滑或令美国最少新增100万吨大豆订单。

另一方面，在6月份之后，美国大豆生长进入关键期，同时也将进入“天气炒作”最为火热的阶段。相关气象机构近期提高下半年拉尼娜发生的概率至75%，这将令美国夏季作物生长季天气温暖干燥。国内大豆进口有可能在南美大豆向北美大豆供应“过渡期”出现阶段性的偏紧甚至是“断档”，而油脂需求也将在7、8月份之后逐步恢复，故在趋势上不宜过分看空。